Рыночные тенденции: как развивается пузырь в секторе ИИ и что ждет инвесторов в ближайшее время

Даже без последнего предупреждения Майкла Берри о том, что современные графические процессоры, или GPU, могут вскоре утратить ценность, обеспокоенность по поводу возможного быстрого устаревания оборудования для ИИ нарастает уже некоторое время. С момента запуска ChatGPT три года назад компании вложили огромные ресурсы в инфраструктуру ИИ, в основном за счет накопления передовых чипов.

Если Берри, известный своим предсказанием кризиса субстандартных ипотек, который спровоцировал глобальный финансовый кризис, окажется прав, то инвесторы, финансирующие масштабное строительство инфраструктуры ИИ, сталкиваются с серьезными рисками. Оценки активов сильно раздуты. Пока что выдающиеся результаты за третий квартал сдерживают опасения, что ИИ представляет собой пузырь.

Следующий ключевой экзамен ждет Nvidia Corp., первую в мире компанию с капитализацией 5 триллионов долларов, которая опубликует отчет о прибылях в среду. Эти данные теперь имеют значение, сравнимое с макроэкономическими событиями. Инвесторы будут тщательно изучать их в поисках любых признаков замедления. Тем временем другие компании много говорят об ИИ, как показывают третий квартал отчетов.

Определения, которые используют компании, сильно различаются. Вот проценты компаний, внедривших ИИ, согласно данным Бюро переписи населения и опросу компаний, а также те, кто заявляет об использовании на звонках по результатам:

Пока что разговоры об ИИ сами по себе мало помогают ценам акций. Аналитик составил три группы акций, связанных с ИИ: те, что строят инфраструктуру (дата-центры), те, кто может получить доход от приложений ИИ, и те, у кого проблемы с производительностью, которые больше всего выиграют от этого. Группы инфраструктуры захватывают основные доходы:

В этой диаграмме потенциальные бенефициары доходов торговались примерно в соответствии с рынком. Те, кому ИИ нужен для повышения прибыли, значительно отстают. Если технология развернется как ожидается, эти компании могут стать выгодными покупками, но пока кейс ИИ еще не доказан.

Что касается акций инфраструктуры, строящих дата-центры, им нужно превратить огромные инвестиции в реальные доходы. По оценкам, чтобы оправдать затраты, эти дата-центры должны генерировать 2 триллиона долларов годового дохода к 2030 году. С текущими доходами около 20 миллиардов долларов бизнесу придется вырасти в сто раз.

Существует также риск быстрого устаревания. Независимо от того, действует ли закон Мура 1965 года, согласно которому количество транзисторов на чипе удваивается ежегодно, очевидно, что дата-центрам может потребоваться вложить новые огромные средства в чипы в течение пяти лет.

Параллели с прошлыми технологическими стройками трудно игнорировать. В конце 1990-х телекоммуникационные компании, такие как Global Crossing и AT&T, потратили более 500 миллиардов долларов на прокладку оптоволоконных кабелей в ожидании быстрого распространения интернета. Однако прогнозы оказались слишком оптимистичными, что привело к избытку мощностей и падению цен в отрасли на годы.

Аналитик предлагает несколько возможных объяснений тому, почему рынок пока награждает только поставщиков ИИ. Во-первых, слишком много неопределенности относительно того, как, где и когда материализуются ощутимые возвраты инвестиций. Поэтому слишком рано делать ставки. Во-вторых, инфраструктура сосредоточена у нескольких крупных игроков. Другие области перехода к ИИ сталкиваются с большей конкуренцией и не получают дополнительных марж, а только несут затраты для сохранения конкурентоспособности.

Третья возможность в том, что бенефициары ИИ в основном на частных рынках, за которыми нужно следить внимательнее, чем за публичными акциями. Наконец, бенефициары на уровне приложений будут теми же, что и на уровне инфраструктуры, поскольку они вертикально интегрированы в приложения. Таким образом, компании по чипам и гипермасштаберы будут предлагать услуги ИИ для потребителей и бизнеса.

Если это сбудется, впереди трудные времена для многих компаний за пределами "Великолепной семерки". Есть признаки, что такая логика начинает проникать на рынки. Биткоин, часто считающийся индикатором настроений в технологиях, в понедельник показал отрицательные годовые доходы впервые с 2023 года.

Эта резкая инверсия произошла в том, что ожидалось быть рекордным годом для биткоина, поддержанным более благоприятной регуляторной средой. Он давно коррелирует с Nasdaq 100, ориентированным на технологии, который упал на 5,3% от недавнего пика. Сохранение этой корреляции может зависеть от результатов Nvidia в среду.

Это странное время для Федеральной резервной системы. Она зависит от данных, но официальных данных правительства США нет уже месяц. Ее независимость подвергается самому строгому испытанию за несколько десятилетий. Однако институту удалось найти голос.

В этом месяце, без новых данных, рынки перешли к мнению, что снижения ставки по федеральным фондам в следующем месяце не будет. Когда-то считавшееся неизбежным, теперь оно имеет только 42% вероятности. Это подразумеваемая ставка по фьючерсам, измеряемая вероятностями процентных ставок.

Пресс-конференция Джерома Пауэлла в прошлом месяце, где он сказал, что декабрьское снижение "далеко не предопределено", стала важным моментом. Но шансы изменились с тех пор, несмотря на веру в рыночные цены, что инфляция контролируется. Свопы сигнализируют о самом благоприятном прогнозе на один и два года с момента тарифов Дня освобождения.

Частично это связано с тарифами. Они уже влияют на цены, и это влияние должно выйти из расчета инфляции через год. Поэтому однолетние прогнозы на время превышали двухлетние. Торговая передышка с Китаем в прошлом месяце питала надежды, что долгосрочные тарифы не будут слишком экстремальными. Отсутствие индекса потребительских цен за октябрь также влияет на свопы.

Все остальное равно, благоприятный прогноз инфляции облегчает снижение. Данные по занятости, ожидаемые в четверг, если разочаруют, могут обеспечить другое снижение. Так почему шансы сократились сейчас?

Ответ в новой независимости среди губернаторов. Серия высказываний членов Федерального комитета по открытым рынкам указывает на причины не снижать ставки сразу. Губернатор Федерального резервного банка Сент-Луиса советует осторожность, потому что "ограниченное пространство для дальнейшего смягчения без чрезмерной аккомодации монетарной политики".

Из Федерального резервного банка Канзаса, который воздержался от последнего снижения: "Я не думаю, что дальнейшие снижения ставок помогут залатать трещины на рынке труда... Однако снижения могут иметь более долгосрочные эффекты на инфляцию, поскольку наша приверженность цели в 2% все больше ставится под вопрос".

Из Федерального резервного банка Далласа (которая не голосует в этом году, но будет в 2026): "Трудно поддержать другое снижение ставки, если не получим убедительных доказательств, что инфляция снижается быстрее ожиданий, или что мы видим большее, чем постепенное охлаждение на рынке труда".

У них есть оппоненты, губернатор сказал в понедельник, что дальнейшее снижение разумно для управления рисками. Аналитики, подсчитывающие вероятные голоса, находят, что большинство не убеждено в необходимости снижения.

Это сюрприз, поскольку администрация оказывает сильное давление на Фед, пытаясь назначить губернаторов для выполнения своих указаний - снизить ставки по федеральным фондам до 1%, как предпочитает президент Дональд Трамп (зафиксировано только в периоды тяжелых экономических проблем).

Угрозы уволить Пауэлла отозваны, но его срок заканчивается в мае. Назначенный в сентябре как стандарт-берер Трампа 2.0 дважды воздержался за более глубокие снижения. Администрация также пыталась уволить назначенную Байденом Лизу Кук по обвинениям в мошенничестве с ипотекой. Летом Валлер и Мишель Боумен, кандидаты на пост председателя, воздержались в пользу снижений.

Предположение, лежащее в основе рыночного оптимизма, было, что это приведет к Фед, который делает то, что хочет администрация. Вместо этого Кук ведет эффективную борьбу против "беспочвенных" обвинений, а новый член усиливает ястребов для宣言ения независимости от президента и председателя.

Эксперт из Чикаго утверждает, что это сломало 40-летнюю хватку председателя Фед над голосованием комитета, оставляя членов голосовать по своему усмотрению. Если один может игнорировать групповое мышление, публиковать посты и объяснять в интервью, то почему не все? Результат - 12 по-настоящему независимых избирателей.

Банк Англии регулярно видит воздержания в обе стороны, и мало какие центральные банки так доминируемы председателем, как Фед с эпох Волкера и Гринспена. Это положительное развитие: ирония в том, что, пытаясь склонить шансы в свою пользу назначениями, Трамп может сделать Фед более независимым. Следующий председатель сведен к одному из 12 голосов.

Верховный суд предоставляет шаблон для эволюции Фед. Десятилетиями президенты назначали судей, чьи решения потом разочаровывали. Политики постепенно научились разбирать опубликованные мнения, и все текущие судьи в большинстве голосуют так, как надеялись номинировавшие президенты. Назначения стали intensely политическими.

Аналогично с номинациями в Фед. Но как суд, это займет поколения. Для следующего экономического цикла монетарная политика, похоже, будет устанавливаться по-настоящему независимыми центральными банкирами, проводящими аргументы публично. Если так, это здорово; и кроме катастрофы, ставки по федеральным фондам не достигнут 1%.

История Джеффри Эпштейна вызывает отвращение, но коллеги извлекли интересное из данных. Теперь у нас есть список чтения Эпштейна, охватывающий книги, купленные онлайн за последние 12 лет жизни. Его вкусы не должны быть ориентиром, но проливают свет на одного из самых скандальных людей. Неудивительно, что его завораживала "Лолита" Набокова. Он любил Джона ле Карре и Дона Де Лилло, и сложную философию сознания. Также он скачал полное собрание работ психолога Герда Гигеренцера на Kindle. Это впечатляет: мне давно говорили читать Гигеренцера как ключевой голос в поведенческой экономике, но я не дошел до скачивания.