Завершающий этап утверждения бюджета во Франции становится серьезным испытанием для фондовых и долговых рынков

Инвесторы, пережившие 18 месяцев слабых результатов французских акций и облигаций, теперь столкнутся с очередным раундом политических маневров, которые могут усугубить ситуацию.

Премьер-министр Себастьян Лекорню стремится протолкнуть бюджет на 2026 год через раздробленный парламент к концу года, чтобы стабилизировать финансы Франции. Национальная ассамблея проголосует в пятницу по доходам на социальное обеспечение, здравоохранение и пенсии, а голосование по всей главе бюджета по социальному обеспечению запланировано на вторник. Более широкий финансовый план будет рассмотрен позже в этом месяце.

Если законопроект не будет одобрен, это приведет к росту дефицита и подорвет стратегию премьер-министра по поиску компромиссов с оппозицией, чтобы предотвратить очередное падение правительства.

Для французских рынков риск заключается в том, что инвесторы испугаются политической нестабильности. Если перспективы плана расходов, помогающего сдерживать дефицит, покажутся туманными, Франция будет вынуждена платить более высокую премию по сравнению с Германией за заимствования на рынке облигаций. Застой также может дополнительно подорвать уверенность корпораций и потребителей, что приведет к снижению корпоративных прибылей и падению цен акций.

Ситуация во Франции близка к тупику. Нет ожиданий, что правительство придет к соглашению по бюджету — вероятно, придется опираться на бюджет предыдущего года. Затем правительство, скорее всего, рухнет в новом году, как это часто случалось в подобных случаях.

Эта неразбериха началась 18 месяцев назад с решения президента Эммануэля Макрона о проведении досрочных парламентских выборов. Раздосадованный политическими тупиками, он стремился получить ясность от избирателей, но вместо этого получил еще большее запутывание: парламент разделен примерно поровну между ультраправыми, центристами и левыми блоками. С тех пор страна пережила четвертого премьер-министра, поскольку партии не могут договориться о сокращении расходов или введении новых налогов.

В тот же период индекс CAC 40 показал рост на 5,9%, в то время как индекс DAX в Германии вырос на 30%, а индекс Stoxx Europe 600 — на 15%. Индекс французских государственных облигаций принес 2,2%, в то время как более широкий показатель суверенного долга еврозоны дал инвесторам более чем вдвое больше.

Доходность 10-летних французских облигаций составляет 3,52%, что примерно на 75 базисных пунктов выше, чем у немецких бондов эквивалентного срока — по сравнению с менее чем 50 базисными пунктами до выборов, объявленных Макроном. Эта премия превышает аналогичные показатели для Испании, Италии и Греции.

Однако она все еще достаточно узкая, что указывает на уверенность инвесторов в том, что бюджет каким-то образом будет принят, отметил аналитик ING в Брюсселе.

Лекорню уже пришлось пойти на компромиссы в планах по сбережениям. Первоначальное предложение правительства предусматривало сокращение дефицита до 4,7% ВВП с 5,4% в этом году, но после уступок по налогам и расходам цель была скорректирована на уровень "в пределах 5%". Франция уже имеет наибольший дефицит в еврозоне, и ее долговое бремя продолжит расти в ближайшие годы, даже если бюджеты будут приняты вовремя.

По требованию депутатов от Социалистической партии премьер-министр обязался не использовать конституционный механизм, обходящий парламент для утверждения бюджета. Этот механизм, известный как статья 49.3, мог бы привести к вотуму недоверия. Такое обещание снижает вероятность немедленного краха правительства, но повышает риск дальнейшего застоя.

Рынок пока не реагирует остро. Постепенное продвижение вперед считается достаточным.

Спред французских облигаций (OAT) по отношению к немецким бондам может вырасти до 90 базисных пунктов или более, если застой спровоцирует досрочные выборы.

Это не лучшее время для Франции, чтобы проверять терпение инвесторов в фиксированном доходе на фоне политической драмы. Растущая доходность облигаций в Японии притягивает капитал в Токио, реформа пенсионной системы в Нидерландах снижает спрос на долгосрочные ценные бумаги, а расширенные расходы в США и Германии указывают на более значительный выпуск в 2026 году. Финансовые условия остаются напряженными в Великобритании, а вопросы устойчивости частного кредитования в США добавляют дополнительный риск.

На фоне воспоминаний о более ранних распродажах облигаций в этом году легко представить, как может завариться рыночная буря, если Франция оступится.

Доходности должны вырасти — дефолта не ожидается, — но инвесторы должны получать больше за нестабильность, которая продлится долго. Около 95 базисных пунктов по 10-летним облигациям кажется разумным уровнем.

Некоторые фирмы остаются осторожными по отношению к Франции и снижают вес OAT уже несколько кварталов из-за отсутствия консолидации бюджета и продолжающихся политических давлений.

Ожидается, что спред останется в диапазоне 70–80 базисных пунктов до конца года, но существует высокий риск политической ошибки, которая может кратковременно подтолкнуть его к максимумам года около 89 базисных пунктов.

Для акций последствия более сложные. Компании из CAC 40 получают только около 15% выручки из Франции, так что индекс в какой-то мере защищен от политической турбулентности.

Индекс более мелких, ориентированных на внутренний рынок компаний пострадал сильнее в период нестабильности — CAC Mid & Small потерял 0,7% с учетом реинвестированных дивидендов с момента избирательного маневра Макрона в прошлом году, в то время как CAC вырос.

Еще одно препятствие для французских акций: они недешевы. CAC 40 оценивается примерно в 15,5 раза к прогнозируемой прибыли за ближайшие 12 месяцев, что дороже Stoxx 600 с мультипликатором 15 раз.

После голосования во вторник основной бюджет вернется на второе чтение с 15 декабря. Если депутаты отвергнут законопроект, чрезвычайное законодательство может предотвратить остановку, но отодвинет ясность по фиску до весны.

Успех в принятии бюджета вряд ли спровоцирует значительный ралли на французских рынках, поскольку это базовое предположение уже учтено в ценах, отмечают инвесторы.

Снижение придет от провала бюджета, особенно если последует призыв к новым парламентским выборам.

Такой худший сценарий может быть избежан. С учетом того, что претенденты уже борются за президентскую гонку в 2027 году, когда закончится второй и последний срок Макрона, политический класс Франции захочет избежать такого исхода.

Никто не заинтересован в роспуске за год до президентских выборов.