Переход нидерландских пенсионных фондов к новой модели инвестиций может привести к ловушке базиса на рынке свопов

Нидерландские пенсионные фонды планируют расторгнуть сделки по свопам на процентные ставки в связи с переходом к новой модели инвестирования, что может оставить банки уязвимыми перед так называемой ловушкой базиса, считают эксперты.

Фонды, вероятно, прекратят действие невыгодных контрактов по производным инструментам, привязанных к бенчмарку Euribor, которые были заключены в период с 2019 по 2021 год, когда стоимость заимствований была близка к нулю.

Расторжение старых свопов подвергнет банки колебаниям между Euribor и новой краткосрочной ставкой евро (ESTR), вынудив их хеджировать разницу. Это может привести к значительным потокам хеджирования в ближайшие годы, что усилит расхождение ставок, связанных с шести месяцами Euribor, по сравнению со ставками, привязанными к ESTR.

Скрытый эффект кроется в механизмах рынка. Фонды, скорее всего, сосредоточатся на позициях с наибольшей чувствительностью к базису.

Повышенные выплаты по контрактам Euribor оказывают существенное влияние на европейский рынок свопов, номинальная стоимость которого превышает 300 триллионов евро. Этот рынок, используемый компаниями и финансовыми институтами для защиты от изменений процентных ставок, является одним из крупнейших и наиболее ликвидных в мире.

Ловушка базиса между контрактами Euribor и ESTR возникает в контексте двухлетней реформы, направленной на повышение устойчивости нидерландской пенсионной системы объемом 1,6 триллиона евро. Первая крупная группа фондов начнет переход к более рискованным активам с 1 января, однако инвесторы и регуляторы продолжают беспокоиться о возможных последствиях этого процесса.

Текущая система пенсионных выплат с фиксированными обязательствами, где работники ожидают предсказуемых пенсий, сильно зависит от долгосрочных свопов на процентные ставки. Эти инструменты позволяют фондам получать фиксированную ставку в обмен на плавающую, такую как Euribor, что помогает сбалансировать обязательства перед участниками.

Новая модель на основе defined contributions переносит риски и ответственность на работников. В связи с меньшей необходимостью в долгосрочных хеджах фонды могут расторгнуть часть своих позиций по свопам.

Хотя фонды могли бы наложить компенсирующие позиции на существующие свопы, простота операций предполагает расторжение убыточных сделок. Это может переложить бремя на банки.

В настоящее время банки, выступавшие контрагентами фондов, держат глубоко прибыльные свопы по Euribor, стоимость которых растет при расширении разницы, или базиса, между Euribor и ESTR. Банки хеджируют риски с помощью свопов на базис процентных ставок.

Однако при расторжении сделки фондом банки сохраняют хедж базиса. Это может вынудить кредитные организации расторгнуть хедж, уплачивая базис и толкая ставки Euribor выше относительно ESTR.

Фонды, стремящиеся к чистому выходу из хеджей, могут передать значительную дисконтную чувствительность с глубоко убыточных свопов напрямую дилерам. Дилеры унаследуют структурную короткую позицию.

Позиционирование в преддверии этих изменений уже проявилось за последний год. Премия за 30-летний своп, привязанный к шести месяцам Euribor, по сравнению с аналогичным контрактом ESTR, расширилась до 17 базисных пунктов с примерно нуля в начале 2025 года.

Масштаб риска базиса, который могут принять дилеры, зависит от того, как фонды решат сократить хеджи по ставкам. Если расторгнут более свежие сделки, заключенные при более высоких ставках и поэтому менее убыточные, влияние на базис будет умеренным.

В базовом сценарии ожидается поток в 40 миллионов евро на базисный пункт изменения в долларовом эквиваленте (DV01) в течение 2026 и 2027 годов, когда большинство нидерландских фондов перейдут на новую систему.

Даже распределенный на два года, такой односторонний поток создаст устойчивое давление на расширение базиса.