Рынок облигаций: почему идея 'Sell America' давно обсуждается среди инвесторов

В этом обзоре представлен анализ повседневных материалов из сферы финансовых рынков, экономики и инвестиций. Иногда это наши размышления о последних событиях, а иногда вклад от экспертов и источников.

Недавно в беседе с экспертом упоминалось, что компания Pimco показала отличные результаты в этом году: ее фонд Income, крупнейший активно управляемый фонд облигаций, принес доход в 10,4%. Значительная часть успеха пришлась на решение удерживать казначейские облигации США и даже увеличивать их объемы, несмотря на резкое падение цен после событий 2 апреля, известных как 'День освобождения'.

Отказ Pimco от стратегии 'Sell America' оказался удачным шагом в период, когда доходность 10-летних облигаций стартовала с 4,6% и сейчас составляет 4,13%. Такие сюжеты активно освещаются в СМИ, подчеркивая, что ралли по казначейским облигациям опровергает критиков идеи 'Sell America'.

Однако в такой интерпретации есть нюансы. Предположение о внезапном отказе мира от американских активов всегда казалось маловероятным. В то же время, тот факт, что некоторые инвесторы покупают облигации в этом году, не исключает более широкого оттока от них в долгосрочной перспективе.

В последнем отчете МВФ по финансовой стабильности приведен интересный график, иллюстрирующий долю различных активов в глобальном предложении безопасных инструментов. Стоит отметить, что в 2008 году доля ипотечных ценных бумаг частного сектора была значительно выше, и после лопнувшего пузыря на рынке жилья их надежность снизилась, а предложение сократилось.

На первый взгляд, казначейские облигации США кажутся еще более ключевыми для финансовой системы и глобальных инвесторов. Но этот график отражает только предложение. С точки зрения спроса картина иная.

Ключевым показателем является трансграничная удобная доходность (CCY), которая, по данным МВФ, демонстрирует постепенное снижение по сравнению с гособлигациями других стран G4 за последнее десятилетие. CCY можно рассматривать как премию, которую инвесторы готовы платить за владение казначейскими облигациями США по сравнению с аналогичными бумагами других стран, хеджированными в ту же валюту.

Таким образом, несмотря на доминирующую роль американской экономики, привлекательность ее облигаций для глобальных игроков снижается. В апреле, во время рыночных потрясений, спрос на treasuries временно вырос, но это был кратковременный всплеск, а не смена долгосрочного тренда. Тезис 'Sell America' не сработал в этом году, но в более широкой перспективе он уже реализуется.

США пока в выгодном положении благодаря новым покупателям, таким как стейблкоины, которые поглощают поток новых казначейских облигаций, выпускаемых для финансирования большого бюджетного дефицита. Стейблкоины стали одним из главных источников спроса на краткосрочный долг США. Внутренние институты, включая банки, также способствуют этому. Кроме того, Федеральная резервная система только что объявила о покупке облигаций на 40 миллиардов долларов в ближайшие 30 дней.

В итоге, тезис 'Sell America' гораздо сложнее, чем представляют заголовки. Мир не сбрасывает treasuries массово, но переоценивает их значимость. Пока новые участники, включая эмитентов стейблкоинов, банки и фонды денежного рынка, заполняют пробел, обеспечивая successful прохождение аукционов, стабилизацию доходностей и относительно плавное функционирование системы. Однако эта поддержка зависит от другого состава инвесторов по сравнению с прошлым: теперь спрос в основном от субъектов, чувствительных к ликвидности и спредам на денежном рынке, а также от самой ФРС.

Да, ставка Pimco окупилась, а игра против 'Sell America' оказалась верной в этом году. Но отношение инвесторов к американским активам меняется уже давно. Вопрос для рынка облигаций не в том, начнут ли они продавать США напрямую, а в том, что произойдет, когда ценность американских активов для них снизится.