Масштабный переход пенсионной системы Нидерландов к новым инвестиционным стратегиям начинает влиять на рынок облигаций в Европе

На европейском рынке долгосрочных облигаций надежный и крупный покупатель скоро начнет искать альтернативы для своих вложений.

Пенсионная система Нидерландов объемом 1,6 трлн евро (1,9 трлн долларов) — крупнейшая в регионе — проходит значительную трансформацию, направленную на обеспечение устойчивости в условиях старения населения. Фонды планируют увеличить инвестиции в более рискованные активы и сократить вложения в облигации, что приведет к заметному снижению спроса на долгосрочные инструменты хеджирования процентных ставок.

Основной этап этого перехода, подготовленный за несколько лет, стартует через несколько недель: первая крупная порция активов перейдет 1 января. По оценкам ING Bank NV, тогда переместится около 550 млрд евро активов, и в этот период года, когда многие участники рынка отдыхают, риск значительных колебаний возрастает.

Масштаб изменений вызывает беспокойство у центральных банкиров и регуляторов относительно их последствий. Это также важно для правительств, поскольку растущие расходы и дефициты бюджета требуют надежных покупателей для государственных долговых обязательств.

В то же время хедж-фонды и управляющие активами весь год разрабатывают стратегии для извлечения выгоды. Многие сократили позиции в долгосрочных облигациях и нарастили вложения в подходы, которые принесут доход, если короткие инструменты продолжат опережать длинные.

В европейских ставках в последние месяцы обсуждался только переход нидерландских пенсий, отметил Рохан Ханна, глава стратегии по евро-ставкам в Barclays Plc. Это одно из ключевых изменений для европейского рынка фиксированного дохода, и оно остается во многом непредсказуемым.

Нидерландская система занимает доминирующее положение в фиксированном доходе, владея около 65% суверенных облигаций пенсионных фондов еврозоны, по данным Европейского центрального банка. Это связано с обязательностью профессиональных пенсионных планов для большинства работников.

Поскольку эти фонды были схемами с фиксированной выгодой, они сильно зависели от долгосрочных активов для обеспечения выплат пенсионерам в будущем. Однако старение населения и падение рождаемости усложняют покрытие расходов, и фонды, следуя глобальному тренду, переходят к модели, где выплаты зависят от взносов и доходов от инвестиций.

Фонды будут больше ориентироваться на рискованные активы и меньше на облигации для клиентов далекого пенсионного возраста, с корректировкой баланса по мере старения. Им потребуется меньше хеджей процентных ставок, а те, что останутся, будут короче по срокам.

С превращением крупного покупателя в продавца ожидается рост доходности долгосрочных облигаций и более крутая кривая процентных свопов в евро — инструментов для хеджирования. Однако путь к этому может быть нестабильным.

После перехода на новые контракты у нидерландских фондов будет год на корректировку портфелей, чтобы минимизировать риски узких мест. Это порождает неопределенность относительно объемов и сроков потоков на рынке.

Некоторые пенсионные фонды признают, что придется учиться на ходу. PMT, фонд для металлургической и инженерной отраслей, оценивает период в шесть месяцев. Он планирует действовать быстро, но представитель отметил, что рыночные условия в первой половине года после перехода определят темпы.

Ожидания по нидерландскому переходу, а также рост государственных дефицитов сделали ставку на кручу кривой доходности одним из популярных трейдов года. Доходность 30-летних облигаций Нидерландов и Германии в конце прошлой недели достигла максимумов с 2011 года.

Учитывая объем позиций, существует риск резкого движения в обратную сторону. Если активность нидерландских пенсий окажется слабой или вернутся макрофакторы вроде перспектив повышения ставок в еврозоне, это ударит по ставкам на кручу кривой — которые выигрывают при более быстром росте длинных ставок по сравнению с короткими — и заставит инвесторов быстро выходить из позиций.

Большая часть ожидаемого движения уже учтена в ценах, отметил Стив Райдер, старший управляющий портфелем в Aviva Investors. Мы планируем завершить год с уклоном в кручу кривой, но с существенно уменьшенными позициями.

Многие ожидают наибольшего эффекта в кривой процентных свопов в евро. Insight Investment готовится к тому, что она кручеет сильнее немецкой кривой доходности. Другие, включая JPMorgan Asset Management, продолжают избегать долгосрочных европейских облигаций.

Нидерландский центральный банк и другие предупреждают, что низкая ликвидность в праздничный период может вызвать временные колебания. Некоторые торговые столы планируют усилить штат для подготовки к волатильности.

Неясно, сколько людей будет работать, но ликвидность на рынках будет плохой, отметил Алес Кутны, глава международных ставок в Vanguard, который готовится к круче кривой доходности.

Некоторые видят распродажу европейских гособлигаций как возможность для покупок. UBS Asset Management считает, что долгосрочные немецкие долги уже привлекательны на долгосрочном горизонте и доходность может достичь пика в январе, учитывая значительный выпуск в Европе.

Если нидерландские пенсионные фонды подтолкнут доходность длинного конца вверх, это станет шансом войти в рынок, отметил Кевин Чжао, глава глобальных суверенных активов и валют в UBS Asset Management. Доходность treasuries достигла пика во второй неделе января прошлого года, и мы думаем, что в европейских ставках это может повториться в следующем году.

Страны еврозоны планируют выпустить чистый объем гособ долгов на 687 млрд евро в 2026 году, по оценкам стратегов Citigroup Inc. Только в январе ожидается почти 120 млрд евро.

По мере перебалансировки портфелей нидерландскими фондами офисы государственных долгов Европы осознанно адаптируются к предстоящему дисбалансу спроса и предложения на долгосрочные облигации. Нидерланды смещают программу заимствований к более коротким срокам, а Австрия заявила о готовности скорректировать стратегию.

Все с напряжением ждут, как это разыграется, отметил Кал Эль-Вахаб, глава торговли линейными ставками EMEA в Bank of America. В этой теме много внимания и рисков, предстоящие недели будут важными.